“รอดูความเสี่ยงเวียดนามและอุปสงค์ IU ชะลอตัว”

บริษัทหลักทรัพย์(บล.)เคจีไอ(ประเทศไทย)วิเคราะห์หุ้นบริษัท บี.กริม เพาเวอร์หรือ BGRIM  เมื่อวันที่ 22 พฤษภาคม 2568 การไฟฟ้าเวียดนาม (EVN) ได้แจ้งปรับลดค่าไฟฟ้าสำหรับโครงการโซล่าร์และลมบางโครงการย้อนหลังมีผลตั้งแต่ มกราคม 2568 ซึ่งไม่มีการแจ้งล่วงหน้าหรือตกลงร่วมกัน  การลดค่าไฟอยู่ระหว่าง 24–47% เหลือ US$4.8–7.09cent/kWh อ้างถึงการเข้าถึงอัตราค่าไฟฟ้า FiT ที่ไม่เหมาะสมและก่อให้ EVN เกิดผลขาดทุนเพิ่มขึ้น กรณีนี้ส่งผลรุนแรงต่อกระแสเงินสดของผู้ผลิตไฟฟ้าและเพิ่มความไม่แน่นอนต่อธนาคารในการให้สินเชื่อของโครงการ RE ในเวียดนาม (ที่มา: Reuters)

แม้ BGRIM จะให้ความเชื่อมั่น แต่เรากลับมองเป็นลบมากขึ้นต่อโครงการ RE ในเวียดนามจากความเสี่ยงด้านกฎระเบียบของรัฐบาล ก่อให้เกิดความเสี่ยงกระแสเงินสดเพิ่มขึ้น ขณะที่ บริษัทต่างๆ รวมถึง BGRIM ยังคงบันทึกรายได้ตามค่าไฟเดิม (US¢9.35/kWh) ในงบกำไรขาดทุนผ่านบัญชีลูกหนี้ (AR)ขณะที่ การเรียกเก็บเงินสด (งบกระแสเงินสด) ในความเป็นจริงน่าจะใกล้เคียงที่ US¢7.09/kWh – รอจ่ายอีก 3 เดือน จะทำให้รับรู้กระแสเงินสดใน 2Q68 อย่างไรก็ดี ผู้ผลิตไฟฟ้าชั้นนำ ธนาคาร และกองทุนต่างๆ กำลังเจรจากับทั้ง EVN และรัฐบาล โดยคาดว่าจะชัดเจนขึ้นภายในสิ้นปี 2568

กรณีที่เลวร้ายที่สุด เราเห็นว่าเป็นไปได้ที่อาจจะตั้งด้อยค่าและ de-rating valuationในกลุ่มบริษัทโรงไฟฟ้าที่เราศึกษาอยู่ พบว่า BGRIM มีความเสี่ยงสูงสุด (446MWe หรือ 17%ของ capacity ที่ดำเนินการอยู่) เทียบกับ GULF (1-3% ของกำไร) BCPG และ BPP (น้อยที่สุด) จากการวิเคราะห์พบว่า ค่าไฟฟ้าที่ลดลงทุก ๆ US¢1/kWh ของโครงการจะทำให้กำไรหลักของ BGRIM ลดลง 200 ล้านบาทต่อปี หรือราว 10% ของกำไร

เราปรับลดปริมาณยอดขายไฟฟ้าBGRIM ให้แก่กลุ่ม IU ลง 8% YoY (เทียบกับ guidance ของบริษัทที่ -5% ถึง -10% YoY) ทำให้เราปรับกำไรหลักปี 2568–2570F ของเราลง 5–8%  ดังนั้น กำไรใหม่ปี 2568–2569F ของเราจะต่ำกว่า consensus ราว 6% และ 29% (บนสมมติฐานค่าไฟเฉลี่ย 3.70 บาท/kWh) ในระยะสั้นกำไรหลัก 2Q68F น่าจะลดลงหลัก ๆ ฉุดจาก margin ของ SPP ที่อ่อนแอลง (ต้นทุนก๊าซธรรมชาติทรงตัวเทียบกับค่าไฟฟ้าที่ลดลง)

เราปรับลดคำแนะนำ BGRIM ลงเป็น “ถือ” (จากซื้อ) และปรับลดราคาเป้าหมายลงเหลือ 10.10 บาท (เดิม 13.10 บาท)

ปัจจัยเสี่ยงจากการปิดซ่อมบำรุงนอกแผน, ปัญหา cost overruns และความผันผวนของอัตราแลกเปลี่ยนและอัตราดอกเบี้ย

ที่มา..บล.เคจีไอ(ประเทศไทย)