บริษัทหลักทรัพย์(บล.)เคจีไอ(ประเทศไทย)วิเคราะห์หุ้นบริษัท บีซีพีจี หรือ BCPG ธุรกิจโรงไฟฟ้าเป็นหนึ่งขับเคลื่อนการเติบโตหลักของกลุ่มบริษัท บางจาก คอร์ปอเรชั่น หรือ B CP นอกจากธุรกิจทรัพยากรธรรมชาติ และโรงกลั่น โดย BCP คาดว่าในปี 2573 EBITDA ธุรกิจโรงไฟฟ้าจะคิดเป็น 10% ของ EBITDA รวม (ลดลงจาก 14% ใน 9M65) แม้ว่าธุรกิจโรงไฟฟ้าของ BCPG จะเป็นหนึ่งในสามธุรกิจหลักของ BCP ที่ตั้งงบลงทุน (CAPEX) ไว้สูงที่สุดในช่วงปี 2566-2573 คิดเป็น 37% ของงบลงทุนรวม (หรือ 7.4 หมื่นล้านบาท) เราคิดว่าเป็นเพราะ adder ของโรงไฟฟ้า solar หลายโครงการในประเทศไทย ทยอยหมดอายุลงโดยที่ยังไม่มีโครงการขนาดใหญ่ใน pipeline ที่จะเข้ามาช่วยชดเชยในตอนนี้

BCPG มั่นใจกับการเติบโตแบบ inorganic ใน 4Q65-1H66 โดยตั้งเป้าว่าในปี 2573 จะเพิ่มปริมาณผลิตไฟฟ้าเป็น 6,800GWh (จาก 1,100GWh ในปี 2566F) ขณะที่ 20-25% ของ EBITDA ในปี 2573 จะมาจากธุรกิจประเภท peripheral และ frontier (สายโซ่อุปทานแบตเตอรี่ และไฮโดรเจน) จากปัจจุบันที่มาจากธุรกิจพลังงานหมุนเวียน (RE) เต็ม 100% หมายความว่าจะมีกำลังการผลิตใหม่เพิ่มขึ้นในระยะต่อไป ตลาดที่บริษัทมุ่งเน้นได้แก่ประเทศไทย (พลังงานหมุนเวียน 5.2GWh renewable), เวียดนาม (โรงไฟฟ้าพลังงานลม + solar + น้ำ โดยจะพึ่งพาสายส่งไฟฟ้า) และไต้หวัน (โรงไฟฟ้าพลังงาน solar + ลม + แบตเตอรี่) ทั้งนี้ BCPG มีสภาพคล่องเต็มมือ และยังจะกู้เพิ่มได้เองอีกถึง 8 หมื่นล้านบาทหลังจากการเพิ่มทุนรอบที่เพิ่งผ่านมาและมีการขายโครงการพลังงานความร้อนใต้พิภพออกไป

เราคาดว่ากำไรหลักจะลดลงในปี 2566-2567F เพราะไม่มีส่วนแบ่งกำไรจากความร้อนใต้พิภพ, adder หลายโครงการหมดอายุลงต้นทุนดอกเบี้ยสูงขึ้น โดยปี 2566 adder โครงการ BSE-BNN (16MWe) และ BSE-BPH (16MWe) จะหมดอายุในเดือนมีนาคมและเมษายน 2566 ตามลำดับ ส่วน Solar farm ไต้หวันจะทยอยส่งกำไร BCPG ตั้งแต่ปี 2566 ก่อนที่จะมีกำไรชัดเจนขึ้นในปี 2568 ทั้งนี้แม้ BCPG จะลดงบลงทุน (capex) ปี 2565 เหลือ 1.4 หมื่นล้านบาท (จากเดิมที่ 2 หมื่นล้านบาท) แต่บริษัทคาดว่าจะประกาศดีลใหม่ที่จะเข้าซื้อโครงการที่เกี่ยวข้องกับ platform ของธุรกิจไฮโดรเจนได้ใน 4Q65 และอาจจะขยายธุรกิจแบบ inorganic ได้อีกใน 1H66 เพื่ออุด adder หลายโครงการหมดอายุลง ขณะที่ได้อานิสงส์จากการขึ้นค่า Ft ด้วย BCPG คาดว่า EBITDA จะโต >20% YoY โดยตั้งงบลงทุนไว้ที่ 3 หมื่นล้านบาท แต่เราคาดว่า EBITDA ปกติ(ไม่รวมกำไรจากการขาย geothermal) และ EBITDA จะลดลง 4% YoY และ 31% YoY

เรายังคงคำแนะนำถือ BCPG ด้วยราคาเป้าหมายปี 2566 ที่ 10.40 บาท ถึงแม้ราคาหุ้นกลุ่มโรงไฟฟ้าจะดีดตัวขึ้นแบบยกแผง แต่เรายังไม่เห็นปัจจัยกระตุ้นเฉพาะตัวของ BCPG และยังไม่เห็นแววว่าจะมีการ re-rate หุ้น BCPG ในตอนนี้ ซึ่งเป็นช่วงที่บริษัทกำลังมองหาการเติบโตใหม่ๆ และกำลังได้รับผลกระทบจากแนวโน้มกำไรขาลง เราคิดว่ามีเพียงโครงการใหม่ๆ ที่มีขนาดใหญ่ ซึ่งให้ผลตอบแทนน่าสนใจเท่านั้นที่อาจทำให้เราปรับเพิ่มคำแนะนำได้ในอนาคต

ปัจจัยเสี่ยงจากการปิดซ่อมบำรุงนอกแผน, ปัญหา cost overruns,ความผันผวนของอัตราแลกเปลี่ยน และอัตราดอกเบี้ย

ที่มา : บล.เคจีไอ (ประเทศไทย)