“ขาดแรงส่งระยะสั้น”

บริษัทหลักทรัพย์(บล.)เคจีไอ(ประเทศไทย)อัปเดตกลุ่มโรงไฟฟ้า เรามองว่าโอกาสที่น่าสนใจลงทุนหุ้นโรงไฟฟ้า 1Q69 ลดลง จากปัจจัยพื้นฐานของ BPP, EGCO, RATCH และ CKP ยังคงอ่อนแอในระยะสั้นถึงกลาง สอดคล้องกับน้ำหนักลงทุน “เท่ากับตลาดฯ” หรือ “น้อยกว่าตลาดฯ” ของเรา  ความสนใจน่าจะเน้นไปหุ้นที่ได้ประโยชน์จากการลดอัตราดอกเบี้ย margin ของ SPP ฟื้นตัว  การแปลงสินทรัพย์เป็นเงินสด อุปสงค์ไฟฟ้าในสหรัฐฯ ที่แข็งแกร่ง และดาต้าเซ็นเตอร์(DC) ที่เติบโตจาก AI (นำโดย BGRIM, GPSC, BCPG และ GULF)  การฟื้นตัวของ SPP margin ในไทยยากขึ้นภายใต้การเปลี่ยนมาใช้ Utility model ซึ่งเพิ่มต้นทุนก๊าซ 2–5% (หรือ 5–15 บาท/mmbtu) สูงกว่าสมมติฐานเรา และการรักษา margin ทำได้จำกัดหากไม่มีการปรับค่าไฟ จากการวิเคราะห์ sensitivity ของเราชี้ว่า ต้นทุนก๊าซที่เพิ่มขึ้นทุก 2 บาท/mmbtu ต้องเพิ่มค่าไฟราว 1 สตางค์/kWh ถึงจะหักล้างกัน ด้วยค่าไฟฟ้า (มกราคม-เมษายน 2569) ที่ 3.88 บาท/kWh ซึ่งออกมาต่ำ และแผน PDP ของไทยที่อาจล่าช้า  อัตรากำไรในระยะสั้นของ SPP ที่ฟื้นตัวจึงลำบากขึ้น เป็นนัยว่ากำไร BGRIM และ GPSC อาจมี downside ราว 8% และ 6% ตามลำดับ แต่ margin ที่ถูกกดดัน คาดจะถูกชดเชยจากโอกาสเติบโตระยะยาวของดาต้าเซ็นเตอร์ในไทย ด้วยแรงหนุนจากสิทธิประโยชน์ BOI และโครงการซื้อขายไฟฟ้าโดยตรง (direct PPA) คาดว่าไทยจะมีโครงการดาต้าเซ็นเตอร์ใน pipeline รวม 4.5–4.6GW (จากกำลังการผลิตที่เปิดแล้วปัจจุบัน 300–600MW) เอื้อต่อผู้ประกอบการ IPP และ SPP ชั้นนำเพื่อตอบรับอุปสงค์ไฟฟ้าที่เพิ่มขึ้นจากการเติบโตของ DC รวมถึงโอกาสทำธุรกิจผ่านการถือหุ้นในดาต้าเซ็นเตอร์โดยตรง

ช่วง YTD ตลาดปรับเพิ่มกำไรปี 2568 ราว 9% นำโดย GULF, GPSC และ CKP แต่ EGCO ยังปรับลดประมาณการกำไร  ขณะที่ ประมาณการกำไรของเรายังคงต่ำกว่า consensus ราว 10% จากผลประกอบการ 3Q68 ของ EGCO ที่อ่อนแอ และสมมติฐานเชิงอนุรักษ์นิยมของการผลิตไฟฟ้าพลังน้ำ การปรับลดน่าจะชัดเจนขึ้นในปี 2569F จากผลของ Utility model ส่วนใน 4Q68F หุ้นที่คาดว่าจะมีกำไรโดดเด่น ได้แก่ GPSC, BGRIM และ GULF จากกำไร Fx ต้นทุนก๊าซที่ลดลง และการลดอัตราดอกเบี้ย

หุ้นโรงไฟฟ้าไทยสัมพันธ์ กับราคาน้ำมัน Brent อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ อายุ 10 ปี และอัตราแลกเปลี่ยน USD/THB ลดเหลือ 0.05–0.10 เนื่องจากปัจจัยพื้นฐานเฉพาะตัวบริษัทกลายเป็นตัวขับเคลื่อนความสัมพันธ์ดังกล่าวลดลงมาตั้งแต่กลางปี 2568 ราคาน้ำมันและ LNG ที่ลดลงไม่สามารถหนุน valuation ได้เหมือนเดิม  อัตราผลตอบแทนพันธบัตรยังทรงตัวสูงจากเงินเฟ้อสหรัฐฯ ที่ยืดเยื้อ ค่าเงินบาทที่แข็งค่าขึ้นช่วยหนุนเพียงระยะสั้น   ปัจจัยหลักๆ ที่กดดัน ได้แก่ การเติบโตที่ชะลอลง การแข่งขันที่รุนแรงขึ้น ความไม่แน่นอนของอัตราดอกเบี้ย และความเสี่ยงทางภูมิรัฐศาสตร์

เราคงให้น้ำหนักลงทุนกลุ่มโรงไฟฟ้า “เท่ากับตลาดฯ” โดยเลือก BGRIM (ซื้อ, TP 18.10 บาท) เป็นหุ้นเด่นใน 1Q69 จาก reward-to-risk ที่โดดเด่นตามวัฎจักรอัตราดอกเบี้ยขาลงต่อเนื่อง การแปลงสินทรัพย์เป็นเงินสด และการต่อยอดสู่ธุรกิจดาต้าเซ็นเตอร์

ปัจจัยเสี่ยงจากการปิดซ่อมบำรุงที่ไม่ได้วางแผนไว้ ต้นทุนที่เกินงบและความผันผวนของ Fx กับอัตราดอกเบี้ย

ที่..บล.เคจีไอ(ประเทศไทย)